禾丰牧业三季报：屠宰、养殖业务利润走高

禾丰牧业发布2017 年三季报：报告期内公司实现营业收入39.94 亿元，同比增长16.52%，实现归属上市公司股东净利润1.56 亿元，同比上升40.53%。2017 年1-3 季度，公司营业收入为99.95 亿元，同比增长17.86%，归母净利2.64 亿元，同比下降10.80%，较半年报降幅41.59%显著收窄。盈利能力方面，公司3 季度综合毛利率为9.22%，同比基本持平，环比提升1.83 个百分点。报告期内，公司销售费用率和管理费用率分别同比下降0.09 个百分点和0.36 个百分点，财务费用率同比上升0.05 个百分点。

饲料吨利润水平修复，为后续业绩改善奠定良好基础。我们认为公司上半年盈利同比大幅下滑的核心原因是2 季度饲料吨利润水平的下降和白羽肉鸡产业链盈利下滑。随着公司内部调整，以及饲料玉米补贴政策结束，从3 季度财报判断，我们认为饲料吨净利水平较2 季度或有50 元左右的提升，单吨净利已经恢复至2016 年120 元/吨的平均水平。向后看，我们认为公司饲料盈利有望继续保持，为4 季度和2018 全年的业绩改善奠定良好基础。

屠宰、养殖业务利润走高，推动盈利环比大幅增长。2 季度以来，白羽肉鸡存栏量整体位于低位，同时山东限养政策推动3 季度鸡肉和毛鸡价格走高，公司白羽肉鸡产业链充分受益。公司3 季度投资收益0.48 亿元，同比增加0.27 亿元，环比增长0.36 亿元，我们认为大部分来自肉鸡屠宰和养殖业务贡献。从3 季度行业禽料销量增速看，我们认为当前肉鸡存栏仍未有**恢复，叠加限养带来的鸡肉供给收缩影响，待4 季度消费淡季结束后，屠宰和肉鸡养殖业务有望迎来景气行情，公司2018 年白羽肉鸡产业链盈利表现将大概率优于2017 年。

大股东增持彰显信心，估值低位构筑良好**边际。考虑到4 季度或有饲料玉米补贴款到位以及部分坏账准备转回，我们认为公司全年盈利将继续保持前3 季度的同比降幅，亦不排除继续收窄可能。我们在公司半年报点评中判断2 季度已是全年经营低谷，目前看业绩改善预期更加确定，后续几个季度有望得到逐步验证。公司大股东于近期持续增持400 万股，累计金额超过3000 万元，充分彰显对未来发展信心。当前公司PE 估值位于历史低位，具备较高**边际。

盈利预测与投资建议。在饲料盈利恢复，2018 年禽链盈利回暖预期下，我们预计公司2017、2018 年归母净利分别为3.82、4.97 亿元，对应EPS 0.46、0.60 元。公司是东北地区饲料**企业，在南猪北养大环境下，潜在发展空间巨大，近年来白羽肉鸡产业链扩张迅速，盈利能力持续保持行业**。参考可比公司估值，我们给予禾丰2018 年20 倍PE 估值，对应目标价12 元，目标市值99.4 亿元，上调公司至“买入”评级。

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